房价跌了，谁会买单？

从2013年以来，我陆续写过系列房地产评论，对中国楼市泡沫形成机制以及演化趋势进行了多角度的阐述，一个话题写多了，就会有一些厌倦，失去了继续发言的欲望。不过就公共议题而言，楼市依然是一个热门话题，并且因为近期一线城市的房价暴涨而显得戏剧化，各种解读纷纷出炉。

如何理解一线城市房价暴涨现象？梳理下各种解读，大体上可以归纳如下：一种说法可以概括为区位优势，一线城市各种资源聚集，人口流入多，需求旺盛，因此即使在泡沫中，也具有投资价值，这是一线城市房价飞涨的特别理由。

另有一种说法是所谓楼市加杠杆。在央行巨量投放流动性的背景下，房产作为一种融资抵押物，其价格上涨成为套取巨大流动性的便利方式，开发商、房产中介、互联网金融平台纷纷通过杠杆玩资本运作，房价水涨船高，佐证这种判断的统计数据是，深圳个人住房贷款余额超过7000亿，分别比京沪高出1200亿和1300亿，而深圳也是这轮价格上涨中最凶猛的一个城市。

还有一种解释是资产荒和通胀预期。由于央行巨量流动性投放，社会有强烈的通胀预期，而实业资产、股市等皆非良好投资领域，唯有一线城市不动产被认为具有对抗通胀的特质，因此诱发了更多资金进场，导致价格飞涨。价格上涨带来财富效应，财富效应驱动更多资金入场，会形成价格永远上涨的神话叙述，形成一种自我强化的趋势。正如同某人身处一个赌场，手里筹码充足，而其中赌徒们几乎个个都赢得盆满钵满之际，即使是一个十分理性的人也很难挡住去搏击一把的诱惑。这种现象背后，和历史上众多疯狂投机行为类似的是，其中也充斥着某种诺贝尔经济学奖获得者席勒所说的“动物精神”，

近期央行两位官员对楼市的表态，基本也符合上述勾勒的机理。潘功胜认为，一线城市住房价格上升速度比较快，最基本的影响因素还是住房供求关系，其中也有投资力量在炒房，但不是主要因素；房地产企业、房地产中介机构在其中参与配资提供贷款，以及媒体炒作等，影响了人们的心理预期。同日，陈雨露称，近期部分一线城市房价上涨受自身一定的结构性失衡、微观经济主体资产配置和舆论炒作形成正反馈等因素影响。部分中介机构违规提供资金增加杠杆，也助长了房地产投机。

不过从更整全的视角来分析，一线城市虽然重要，但在整个中国楼市格局中，无论从投资占比、销售额等数字来看，依旧属于局部现象，而即使是一线城市的所谓暴涨楼盘，也是局部中的局部，对特定区域或者特定楼盘，影响因素众多，比如地段、交通、朝向、建筑设计、物业服务、学区等关联因素，利益相关的个体往往会更加了解关于该楼盘的价格趋势，并作出相应的投资决策，无需外人操心。我也会尽量避免去用一般化的框架去解释局部现象，就楼市全局而言，供应过量、成交低靡、泡沫僵局依然是基本图景，楼市基本格局并没有逆转，一线城市的热闹并不意味着楼市有了多少新故事。即使是那些为近期部分城市房价上涨铺陈的文章，大部分业认定高房价是不正常的，是不可持续的，房地产市场存在泡沫，高房价必然在某个时刻被市场力量调整。

这是一个陈旧主题的重复，其实可以化约为一个简单的问题，那就是楼市泡沫会如何挤爆？哪一种机制才是推动房地产系统性调整的力量呢？我们需要从更宏观的视角来分析：

最直接的也是传播的最为广泛的是房产税的推出，房产税将增加持有成本，减少投机程度，这对房地产价格肯定构成了一种冲击，不过开征房产税除了面临程序方面和收入分配等众多技术性问题之外，还面临着一个政治动力学意义上的拷问：高房价的主要受益者是政府，土地财政昭示着政府对这块收益的高度依赖，在政治格局处于强势的政府凭什么放弃这种巨额快钱的收入模式，并去采用一种细水长流纷繁琐碎的收入模式呢？不是说这种切换完全不可能，但这个过程肯定一波三折，权力机构的诚意是应该质疑的。这个疑问也是房产税“但闻楼梯响，不见人下来”的缘由了。

比房产税对楼市影响更大的因素，当然就是土地制度了。很大程度上，房地产市场的畸形现状是由土地制度塑造的，垄断的土地供应导致土地价格畸高，以及寄生形成的土地财政，随着官方供给侧改革话语的流行，以及一些接近权力高层的经济学家的不断鼓噪，土地制度的部分改革，推动土地经营权的流转，甚至更激进的土地私有化都成为某种憧憬，不过在既有权力结构下，意识形态的约束依旧十分强大，在这种约束被打破之前，土地制度的私有化改革是难以想象的，缺乏政治动力学的合理性，因此指望土地制度的变革来化解楼市泡沫，让楼市回归正常化，短期看来并不现实。

货币政策当然也是重要的考量。在中国政府结构安排中，央行位置比较尴尬，一方面需要对维护物价稳定承担基本责任，但更重要的职责则是保持经济增长，因此央行的货币政策往往变相为经济发展保驾护航，为了驱动经济增长，货币政策实质上保持着持续宽松的状态，最近十多年M2数值的年度增幅，就是最好的印证，宽松货币政策也是房地产泡沫的最大肇因。当然，无论在哪种经济体制下，货币政策的宽松是有边界的，长期宽松的货币政策之后必然会迎来货币政策的紧缩，这种紧缩很大程度上是通过金融危机或经济危机强制发生的。

中国宽松的货币政策事实上已经接近天花板，这其中最重要的反制机制就是通胀，通货膨胀引发社会痛苦，以及对应的社会压力，让央行不敢滥用宽松政策。近来一线城市房价暴涨引发的社会舆论热议中，就包含了这种社会痛苦因素，也是令当局紧张的一种社会心理，因此官方会推出对应的调控措施，一线城市地方政府已经做出各种姿态，这些做法未必能对房价起什么抑制作用，但是起码是一种回应，对民众的焦虑是一种缓解。但无论如何，通胀正成为社会不满的重要发酵剂，这其实是对货币政策的一个重要约束，或主动或被动，货币政策必须切换到紧缩模式，某一天，当货币当局宣布加息的时候，楼市会才迎来真正的出清压力。

房产税的推出、土地制度改革、货币政策的收缩等作为某种远景，对当下楼市都构成某种阴影，但并不会带来明确的痛感，但相对而言，资本外流则不同，几乎带来立竿见影的效果。在人民币贬值预期下（这本身是缺乏约束的货币政策的后果之一），官方外汇储备持续减少，资本外流现象十分严峻，2015年超过1万亿美元，2016年1月份的数据接近1000亿美元，这种规模的资本外流对国内资产价格构成了严重的挤压，股市如此，泡沫化的楼市更是如此，当然央行通过大量的货币投放来对冲这种资本外流，通过继续泡沫化来维系泡沫资产的价值，这是一种危险甚至绝望的姿态，因为央行货币政策空间和外汇储备资源都在快速消耗，蒙代尔阴影成为经济体的一个诅咒（请参阅笔者《中国经济的“蒙代尔阴影”》一文的论述）。

在过往论述楼市的文章里，我或许下了一些不合时宜的结论，比如过早预判楼市泡沫的破裂，这显然并不符合一线城市楼市的火爆行情，不过当面对更一般性趋势的时候，局部现象和短期现象都不重要，更重要的是不被现象误导，去探究一种自洽的理解复杂现象的框架。就楼市而言，这种框架其实并不复杂，那就是如何要要素和市场机制发挥作用，降低有形之手的干预，使得楼市逐步回归正常的过程。除非上述提及的诸多因素发生了本质变化，否则楼市依然处在某种结构性僵局之中。

打破困境的过程并不遵循观念推演，而是一个社会博弈的过程，是各种力量行动的结果，当然行动是受各种理念所影响的，如果更多社会个体理解了导致楼市畸形的逻辑框架，并按照这种理念去做出对应的社会行动，那么他们才能变成塑造楼市趋势的力量，楼市也才能变得更为常态化，那个时候，我们或许可以说，楼市有了新故事。